世界热门:【财经分析】信用债利差被充分压缩 “择优限劣”仍是关键

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世界热门:【财经分析】信用债利差被充分压缩 “择优限劣”仍是关键

2023-06-27 15:48:45 来源：新华财经

新华财经上海6月27日电（记者杨溢仁）近期，债市表现可圈可点，备受业界关注。

分析人士认为，当前债市仍处于胜率较好的状态中，聚焦三季度信用债布局，建议继续关注票息策略，可优选各省会城投债和部分强地级市城投债，对于中等资质区域保持谨慎，警惕尾部风险暴露。

城投板块表现抢眼

(相关资料图)

截至6月26日收盘，银行间信用债曲线收益率延续窄幅下探走势。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限下行2BP至2.23%，5年期收益率稳定在3.08%；中债中短期票据收益率曲线（A）1年期行至9.80%一线。

可以看到，2月以来信用债收益率稳步下行。虽然年初受资金面偏紧、经济复苏预期影响，收益率一度短暂上升，可此后，在一级供给偏弱、理财配置力量回归、资金面宽松环境下，叠加结构性“资产荒”格局再度凸显，信用债收益率随之整体向下修复。在高等级、短久期债收益率基本下行到位后，不少投资者开始通过信用下沉、拉久期获取收益。

而市场演绎至当前阶段，各等级信用债3年期以内的收益率已降至13%左右历史分位数，5年期收益率分位数降至7%，隐含AA级1年期收益率最多下行了75BP。

记者观察发现，在诸多信用债板块中，城投表现依旧“亮眼”。

根据东方证券研究所统计，截至2023年5月，信用债利差全面收窄，而城投债的信用利差收窄幅度普遍更大，特别是低等级、中短久期城投债的利差收窄幅度高达80BP至120BP。

“个人认为，今年以来信用利差压缩行情的演绎，主要是基于以理财为代表的负债端企稳回升对票息资产的追逐。”一位机构交易员告诉记者，“眼下，虽然部分省份的偿债能力让人担忧，可考虑到中央层面防范系统性风险的态度明确，且支持各地采取多种措施优化债务期限结构、降低利息负担，因此，‘短期内城投债发生实质性违约的概率依然较小’已成为市场共识。这也为机构持续加仓提供了‘底气’。”

“我们认为，在当前信用债重回利差充分压缩状态的背景下，挖掘由专业担保公司担保的城投债，是相对直观、可靠的追求静态收益率的方式。”东方证券研究所固收首席分析师齐晟称，“尤其可以关注那些资本实力强、股东支持力度大，展业高度聚焦于省内城投债担保、间接担保业务历史包袱不大的担保公司，该类主体的代偿实力和担保效力较好，投资者可通过参与担保债券的方式增厚收益。”

尾部风险持续释放

再就曾经的信用债“吸金大户”地产债而言，2023年一季度以来，市场见证了地产行业在疫情管控放松后的需求释放和迅速回落，这也让投资者充分意识到，房地产行业的短期改善并不具备持续性。

公开数据显示，6月1日至24日30大中城市单日平均商品房成交套数仅为3131套，去年同期为4968套，二季度销量转弱的局势已基本确定。

业界专家解读认为，在行业整体销售改善出现之前，地产公司——尤其是尾部主体的经营性现金流仍会较为紧张，风险释放无可避免。

根据天风证券研究所统计，2023年以来，共新增违约债券62只，新增违约主体6家（全部为民企），涉及违约总规模265亿元。就行业分布来看，与2022年类似，2023年违约主体仍集中在房地产行业。

境外债市场方面，2023上半年，共有5只债项发生违约，涉事主体均为房地产相关公司，且部分主体的海外债违约超过一次。无疑，房地产同样是海外债违约频率最高的行业。

“整体来看，本轮楼市回暖进程将进一步拉长。”东方金诚分析师唐晓琳说。

“考虑到除债券违约外，地产板块其他的负面信用事件，如商票逾期、非标违约、技术性违约仍时有发生，会给市场带来一定扰动。因此，聚焦地产债，目前还是建议审慎回避。”上述交易员表示，“不过，鉴于央企、国企以及优质民企、混改房企在本轮市场出清过程中可通过获取优质土地资源、收并购等方式增加市场份额，实现规模扩张，则对于风险承受力较强的投资者，个人建议关注以下三类房企的配置机会。”

首先，是“小而美”的区域国企。聚焦优质区域房企，其销售端大概率会率先复苏，新增土储货值将得到提升。其次，是土储能级较高的优质混改房企或民营房企。再者，是轻资产运营的主体。

布局仍需精耕细作

回到城投债市场，对于风险偏好趋同的市场机构来说，现阶段城投债依旧是安全性相对更高的选择。

然而，各机构也必须清楚地看到，城投板块内部的分化仍在加剧。

“今年前5个月，新增发债城投作为融资方或担保人被曝光的非标风险事件多达62起，其中已违约41起。分时间段来看，3月以来非标违约事件逐月递增，5月最多筛查到15起，环比2022年下半年频率明显提升。”齐晟指出，“新增非标违约事件主要集中于山东省潍坊市，贵州省遵义市、六盘水市和黔南布依族苗族自治州，其余地区分布较零星。”

“我们也认为，后续城投债的结构性分化料会进一步加剧，叠加目前部分弱区域信用利差分位数已降至历史低位，可能面临较大的估值波动风险，因此投资不建议过度下沉弱省份。”广发证券固定收益首席分析师刘郁说。

具体到城投债的投资策略层面，刘郁建议可就三个维度进行布局。

第一，是对流动性好的强省份城投债进行拉久期操作。可关注经济财政基本面好、债务管控能力强的东部省份，如江苏、浙江、福建和广东等。上述省份城投债的流动性相对更好，可适当拉长久期至3年左右。

第二，是挖掘兼具收益率和安全性的城投债特定品种，如有担保的城投债、子公司城投债、好区域的城投私募债或永续债。

第三，是从产业发展的角度配置城投债，可关注高市值上市公司数量较多，或有知名上市公司的区域，以及具备资源优势、交通优势、产业链融合优势的城市。

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