瑞幸真正被低估的原因，我们都理解错了

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瑞幸真正被低估的原因，我们都理解错了

2023-08-24 02:39:15 来源：ZAKER财经

文 | 新眸，作者｜鹿尧，编辑｜桑明强

这个月初，瑞幸发布了堪称逆天的 Q2 财报，股价也高开高走超过了造假退市以来的最高 33 美元，很多投资人欢呼：单靠这一支股票，就赚到了在美股上的最大一笔收益。

在财报发出前，《新眸》内部曾进行过一番讨论，认为快速扩张的瑞幸，在门店过万后，超越星巴克只是时间问题。这点在财报上已经验证，无论从门店数量、杯量还是营收上，瑞幸在中国已经碾压了星巴克。

(相关资料图)

接下来，我们主要关注两点，一是瑞幸 Q2 的净收入 62 亿元，已经远超了星巴克中国的同期营收，季度四千多万的客户数同比增长近 108%，这里和库迪打的价格战功不可没；

另一块，在低价走量的情况下，瑞幸的营业利润接近 12 亿元，营业利润率达 18.9%，并且成了首家门店总数过万的咖啡品牌。

这也是瑞幸最可怕的地方：咖啡卖得便宜，但仍然有利润，甚至赚的更多。

对比 2022 完整财年 4.88 亿的净利润，Q2 就超过了前者两倍。

这时候再回过来看，过去行业内外都在讨论瑞幸和星巴克之间的市场争夺，现在答案显而易见了。严格来讲，瑞幸的这种超越，并不是在星巴克的基础上超越，而是他们的模式，即星巴克中国 CEO 王静瑛提到的 " 不同的价值主张和消费场景 "，会在国内未来至少很长一段时间里，成为主流。

现实情况，价格摆在那里，标准化的东西其实很难去要求有更突出的品质。这样一来，以往喝星巴克的人也会去喝瑞幸，但喝瑞幸喝惯了的，就不那么可能会去喝星巴克了。郭璟一在电话会里说，9 块 9 的价格战会打两年，这段时间主要的作用就是来扩张市场，培养国人喝咖啡的习惯。

准确来讲，瑞幸培养的习惯是喝奶咖，这个品类最开始被嗤之以鼻，不过现在从生椰拿铁，到茶咖，已经成了趋势，翻看星巴克的菜单，潜移默化也被影响不少。至于后者有没有焦虑，打开抖音，看看铺天盖地的星巴克买一送一广告就知道了。

对于瑞幸的投资者来说，看不看好已经不是最重要的，这家公司终于丢掉了头上的标签即 " 没有护城河 "，它的优势也很难一两句话说透。举个很简单的例子，瑞幸和库迪之间不是一般意义上的价格战，不是两败俱伤必须有一边先投降，而是一场单方面的屠杀。

一杯咖啡的毛利有多少？

大部分的咖啡馆，单杯的毛利率在 30% 左右，高于连锁餐饮整体的毛利率。

瑞幸和星巴克的毛利要更高。按照市面上的公开数据，瑞幸 40% 左右，星巴克甚至会达到 55% 以上，不过两家的数据并不是一成不变的，影响到毛利的因素有很多，撇开咖啡豆、奶、糖浆这些物料，人力、房租、水电、设备等也都是成本，还有品牌作为附加值。

《新眸》内部在讨论这个话题的时候，觉得瑞幸之于星巴克，有点类似小米之于苹果。

前者主打互联网思维、高性价比、生态链建设，后者高端定价、行业标杆、用品牌提供情绪价值。只不过差异点在于，咖啡不像手机这类硬件产品，讲性能和创新技术，所以他们之间的比较，主要还是体现在价格上。

原料上的差异真的很大吗？也没有。

市面上连锁咖啡店的豆子，不论是云南豆还是进口的，基本上都是阿拉比卡豆，瑞幸和星巴克都用的这种豆子，幸运咖也是，并且都是深烘，除了产地上有些差异，其他基本上没有什么区别。

瑞幸一开始在豆子上做的文章，说是由 WBC 世界咖啡师大赛冠军团队调制而成，这在品牌宣传上有背书作用，但对成本端其实并没什么实际影响。

再来看奶饮，作为消费者，瑞幸的前两次出圈，一是刚开店时新人免费喝，其次是生椰拿铁，现在主推茶咖，产品上都是在 " 奶 " 上做文章。星巴克有脱脂奶 / 全脂奶 / 燕麦奶 / 巴旦木奶等供选，瑞幸的产品基本上是标准化的配方。这也就说明一点，标准化更容易实现规模化。

单从原料和包装上算，瑞幸和星巴克一杯咖啡的成本在 4-6 元左右，库迪咖啡首席策略官李颖波此前对媒体介绍，按照日均 400 杯的杯来算，一杯咖啡的原材料（咖啡豆、糖浆、奶等）成本在 5.5 元，房租的成本分摊约 1.25 元一杯，人工成本 2 元左右，再加上水电杂费。单杯的成本应该在 9 元以下。

然而如果非要从原料端去解释星巴克为什么贵，无非是贵在制作流程上。

打个比方，入职瑞幸当咖啡师的门槛并不高，门店设备基本上全自动化，除了咖啡机，瑞幸也不需要人工萃取打奶，糖浆一键直出，店员只需要记住配方就可以了。既然是效率导向，出品稳定肯定是关键，以至于很多店员会自称 " 咖啡按键人 " 和 " 吧台清洁者 "，（这也是门店喜欢招兼职的原因）。

星巴克在这块更多是人工控制，用料上也会比瑞幸更讲究，比如都是做奶盖，瑞幸是一早做了一大罐，有需直接倒；星巴克是现做的，牛奶也是，多的量倒掉，损耗更大。

以上又延伸出另一个值得讨论的点，设备和人工。

瑞幸门店员工大多是兼职，这点并不是空穴来风。此前有求职者透露，瑞幸的一线直营店优先通过第三方人力公司来招收兼职，工资按时薪算，除了常规的职前培训，福利待遇基本为 0，中等门店有 5 名员工左右。所以相比星巴克，单店员工数量、待遇等方面，瑞幸的投入非常有限。

有媒体曾统计过，在过去五年里，星巴克的员工工资福利成本在总营收的比重约 25%，而瑞幸的这一数字逐年下降，2022 年报中的数据只在 10% 上下略微浮动。举个更有说服力的数据，把两家的员工和租金成本对比来看，星巴克的租金更贵，但比率仍在 3 左右，瑞幸反而一直

员工之外，再聊聊设备。瑞幸一开始的咖啡机是半自动，后来为了提高效率，采用瑞士雪莱的全自动机器，价格在 15 万元左右，只要不强求特调，咖啡的流速和口感并不受太大影响。星巴克使用的咖啡机则比较复杂。目前大部分用的是星巴克定制开发的咖啡机，一些精选门店还配备了意大利半自动咖啡机 La，以及世界顶级的 Nuova 黑鹰。

值得注意的是，星巴克都是直营店，它卖的不仅是咖啡，单杯价格高，很大程度上是有 " 第三空间 " 和品牌带来的溢价，它的设备、人工这些成本费用，最终都要摊给消费者来买单，对于门店本身，充当的也是资产负债表里 " 负债 " 的角色。

瑞幸就不一样了。快咖啡对门店的要求并不高，重点是整个流程体系的建设，比如运营、培训、制作都有严格的标准和信息化的一套 OA 体系。它的直营店规模、租金、以及设备成本，整体都比星巴克要小，更重要的是，瑞幸重新开放了加盟，随着加盟店的规模迅速扩大，瑞幸的赚钱逻辑又改变了：

以往店里充当成本的设备，可以用来卖；以往积累下来的供应链体系，从上游源头原料、到下游门店经营利润抽成，瑞幸靠供应链来赚加盟商的钱，它也不再是一个单纯卖咖啡的。

最适合国内咖啡的赚钱逻辑

不仅是咖啡行业，国内但凡做餐饮生意的都有条铁律，要拼规模、覆盖率，雪湖资本在研究瑞幸的报告里也发表了同样看法，将规模效应当作这家公司的护城河。

瑞幸在门店上压缩成本能够提高效率，至于怎么在高速扩张的同时，还能稳定赚钱，这里面也有些值得研究的点。

今年初，瑞幸开启了第三轮加盟，在外界看来，开放是考虑到外界消费能力的舒展，咖啡市场还有很大的下沉潜力，美团发布报告称，在一、二线城市市场趋于饱和的情况下，2022 年下沉市场的咖啡销售额会达到 480 亿元，占整体 40%。

还有一个原因也不容忽视，瑞幸本身的营销费用过高：2022Q3 的总运营费用为 33.094 亿元，销售和营销费用为 1.593 亿元，同比增长 64.3%。当时的八千左右的门店中，自营和联营的比例在 5:2，如果这些费用被更多联营门店承接，自身的成本压力也能被降低。

所以仔细看这次发布的 Q2 财报，自营 7188 家，联营 3648 家，来自联营门店的收入近 14.86 亿元，同期增长 91.1%，从收入结构上来看，材料销售额 9.69 亿元毫无疑问是大头，也就是卖设备和原料给加盟商，利润分成 1.97 亿元、设备销售额 1.86 亿元、配送服务 1.23 亿元以及其他服务 1090 万元。

实际上瑞幸的加盟门槛很高，虽然不收加盟费，但要有 150 万的流动资产验资和单独房产，保证金、装修、设备、首批进货加在一块，大概 50 万左右，总部抽成毛利营业额，T+2 到账。以至于很多人会觉得，相比担心客流量的问题，能不能拿到入场券才是件更难的事。

瑞幸将自己的加盟商称为 " 新零售合作伙伴 "，这种商业模式上的 " 新 " 主要体现在四点：全程 APP 下单、无收银台、自提 + 外卖、以及服务流程的数据驱动。也就意味着，若无战略上的必要，不用像星巴克那样去营造喝咖啡的氛围感，可以一直是小规模的快取店。

这种情况下，瑞幸的加盟方式有两种，一是面向定向城市招募，审核通过后进行选址；另一种 " 带店加盟 " 的方式现在也很常见。简单来说，已经有产权商铺的可以申请，在商场、临街商铺、写字楼里、学校、医院这些地方，满足开店需求的，开个 " 店中店 "。

从瑞幸的招商手册来看，新店布局的大部分地方在三四线城市，进攻下沉的意愿非常明朗。

带店加盟的好处明显，降低加盟商家在门店租金上的压力，瑞幸供应链上下游已经非常成熟，加快扩张速度的同时，这种模式还满足便利性的需求。也相当于，把开新店和运营门店的压力转移给加盟商，利润多了，公司再从中抽成。

品牌效应的分量有多重

和市面上大多数的加盟品牌相比，比如幸运咖，加盟费、管理费、培训、保证金、设备加首批物料统共 15 万左右，即使算上门店租金（幸运咖基本上都是快取店），再一次体现出瑞幸的加盟门槛比较高。

其中缘由，品牌价值的地位相当重要。对比同类产品原料发现，例如幸运咖的椰椰拿铁，标价 10 元一杯，做活动的时候价格更便宜，不加房租水电人工，一杯成本也到了 5 元左右，并且用料品质和瑞幸差别并不大，设备也是 8、9 万的机器。

但有商家曾向新眸透露，幸运咖和瑞幸之间的差距，不在选址和产品上，（幸运咖的位置一般都是城市最好商圈，咖啡饮品几乎没有门槛）。假设每天营业额能达到 2400 元，其中堂食 1600，外卖 800（外卖不赚钱），总利润能做到 700 的话，这样已经是头部了。

但现实困难，一方面企业和商家有 3 年品牌使用之约，其次是存活率低，在三分之一左右。归根结底，这类咖啡店比的已经不是什么坪效了，规模都不大，虽然开放加盟都是为了赚加盟商的钱，但要获得商家和消费者认可，根本的还要回到品牌上。

瑞幸在品牌营销上的投入不必多说，这点国内其他任何一家都很难做比对，库迪这么做了，但由于瑞幸在供应链和用户教育上做得更久更深，也不容易取得绝对优势。很多商家选择加盟瑞幸，也是看上了公司统一的广告投放资源。

其次还有针对用户复购的会员营销体系，这对品牌力的养成也有很大作用。一直以来做得最好的是星巴克的星享会员：基于购买量获得优惠奖励和特权，比如兑换一些饮品和周边，深度会员在给星巴克带来更多市场认可的同时，咖啡之外的甜品简餐、周边水杯等等，有了赚钱的空间，每年靠伴手礼赚的钱，占星巴克总营收 5% 左右。

瑞幸也在做这件事。除了线上渠道的完善，小程序、官方 App、美团、抖音等等，咖啡之外的品类，不过这种机制，相比星巴克的会员体验感，瑞幸更像是一种以效率为导向的，基于用户会员 ID 形成的促销关系，但在价格战的背景下，这种会员权益很难体现优势的作用。

万店之后的瑞幸，对行业会有怎样更加深远的影响？

这个问题不太好回答。可能越来越多的中国人会习惯喝咖啡，会有越来越多的咖啡店，但随着瑞幸的快速扩张，大胆推测，其他咖啡店选址的优势、不同的品牌，也会迅速消失。

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